Quartalszahlen erneut durch externe Faktoren belastet
Für Kaspi, den Entwickler des führenden Super-App-Ökosystems aus Kasachstan, fiel das dritte Quartal 2025 gemischt aus. Damit steht es für uns sinnbildlich für das Gesamtjahr 2025. Viele externe Faktoren und Einmaleffekte belasteten das Ergebnis des Unternehmens. Die Aktie steht trotz ihrer vergleichsweise günstigen Bewertung seit Jahresbeginn unter Druck.
Der Bruttowarenwert (GMV) im Marketplace-Segment stieg im Quartal um +12% im Jahresvergleich. Ohne den Smartphone-Sondereffekt, also die Auswirkungen der Registrierungspflicht von Smartphones in Kasachstan und der iPhone-Knappheit, hätte das Wachstum bei rund +20% gelegen. Der GMV im Smartphone-Segment verringerte sich um -38% im Jahresvergleich, während die anderen Produktkategorien solide Wachstumsraten vermelden konnten (siehe Abbildung).
Im Fintech-Geschäft belasteten höhere Mindestreserven, eine Basiszinserhöhung von 15,25% auf 16,5% sowie eine neue Steuer von 10% auf Erträge aus Staatsanleihen die Nettomarge. Vor diesem Hintergrund senkte das Management die Prognose für das Gewinnwachstum (exklusive Türkei bzw. Hepsi) im Geschäftsjahr 2025 von ~15% auf 10–12%. Wir hatten dies im Rahmen regelmäßiger Rücksprachen mit dem Unternehmen bereits erwartet. Gleichzeitig gehen wir davon aus, dass das kommende Geschäftsjahr 2026 einen besseren Ausblick verspricht.
Kaspi positioniert sich offensiv und fokussiert sich auf Hepsi-Integration
Aus unserer Sicht adressiert Kaspi die kurzfristigen Dämpfer taktisch recht gut und positioniert sich offensiv. Ein Aktienrückkauf über 100 Mio. US-Dollar wurde gestartet und hat Vorrang vor einer Wiederaufnahme der Dividendenausschüttung, was wir begrüßen. Zudem strebt das Management bis 2026 eine Balance aus Reinvestitionen und Ausschüttungen an.
Im Marketplace investiert Kaspi gemeinsam mit der türkischen Tochter Hepsiburada gezielt in neue „Hepsi"-Fähigkeiten, darunter zusätzliche Zahlungs- und BNPL-Optionen, Wochenendzustellung, Marketing-Tools, Influencer-Kanäle sowie UX-Verbesserungen. In den Quartalszahlen konnten wir bereits positive Effekte durch verbesserte Bestell- und GMV-Trends erkennen (siehe Abbildung). Diese Maßnahmen sind Teil der „Low Hanging Fruits", die im Rahmen der Hepsi-Integration umgesetzt werden sollen. Sie sollen die Topline stärken, während die Take-Rate durch wachsende Werbe- und Logistikservices neue Höchstwerte erreicht. Hier sehen wir über die kommenden Jahre enormes Synergiepotenzial.
Gute Ausgangsposition für kommendes Jahr
Mit dem Auslaufen der Smartphone-Verzerrungen ab März 2026 und möglicher geldpolitischer Entlastung im Kontext rückläufiger Inflationsraten erwartet das Management Rückenwind für eine Rückkehr zu den hohen Wachstumsraten der Vergangenheit und eine Ausweitung der Margen. Unser Investment Case für Kaspi stützt sich auf robustes Kernwachstum, eine höhere Monetarisierung pro Order und eine disziplinierte Kapitalallokation. All diese Punkte sehen wir bei Kaspi weiterhin gegeben und blicken optimistisch auf die nächsten Monate.
